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胡一帆 【孳息倒挂】亚洲经济暖风浮现

发布时间:2020-07-31  作者:   分类:创意热榜  
胡一帆 【孳息倒挂】亚洲经济暖风浮现

正如我们预期,由于贸易和内需双双疲软,第一季亚洲经济表现疲软,很可能是今年最弱的一季。不过有两个迹象表明从第二季起经济有望回暖:3月份贸易增长和半导体行业回暖,美国联邦基金利率稳定,使货币政策得以保持宽鬆。此外儘管美债孳息曲线倒挂是一个潜在风险,但美国经济现衰退的可能性并不高。

亚洲GDP增长自2018年下半年普遍放缓,但我们认为很可能已在今年第一季触底。受美中贸易争端升级以及美国利率上升影响,美国、欧盟和中国的工业生产放缓,进而削弱了全球贸易和IT行业。亚洲出口在2019年第一季骤降至负增长,工业企业利润因此备受打击。

全球周期性製造业佔比较高的亚洲经济体(北亚地区、新加坡和越南)的出口下滑,库存上升,厂商定价能力疲弱。投资也出现放缓。与此同时,国内驱动型经济体(印度、印尼和菲律宾)由于经常账赤字增加也受到冲击。存在外部赤字的经济体则经历了滙率贬值、外滙储备减少、本地利率上升的一轮循环。由于滞后效应,这些因素仍拖累第一季GDP增长。

IT行业从领跌至领涨

近期宏观经济呈现复甦迹象,预示从第二季起经济可望回暖。就工业来说,出口已开始企稳。虽然今年1至2月亚洲出口增速偏弱,但3月份南韩、台湾地区和越南有改善迹象,尤其是半导体行业。这3个经济体对中国大陆的出口降幅大幅收窄,再次证明中国经济具有举足轻重的作用。中国「软数据」出现改善,如PMI新订单分项指数在3月份进一步升至50.9,为市场回暖带来希望。我们预计,从4月份起亚洲出口将回升至低个位数正增长。

IT行业似乎已从领跌转为领涨。2月份南韩半导体库存/出货量比率开始下降。随着3月份数据逐渐出炉,我们预计台湾地区和日本也将出现类似趋势。製造业/机械新订单指数是一项重要指标,2月份日本的该指数按月增长3.5%,这是自去年10月开始连续下滑后,首次出现反弹。我们在密切关注美国和德国的製造业新订单指数是否也有反弹迹象。此外随着库存下降,我们认为企业定价能力(重要的观察指标)也将逐渐增强。简而言之,工业生产增速扭转颓势(从目前1%至2%的增速回升)的各项前提条件已经就绪。

亚洲政策保持宽鬆

政策方面,更多央行开始转向鸽派立场。亚洲货币政策更趋宽鬆,将带动支出温和反弹。中国在宽鬆道路上走得较远,第二季宽鬆步伐可能有所放缓,但总体依然保持支持态势,我们预计今年内中国人民银行还会下调存款準备金率一至两次,以确保贸易和经济平稳增长。今年印度已两次减息,下半年还可能再度减息。亚洲其他地区的宽鬆步伐落后于中印两国。在印尼和菲律宾,低通胀以及贸易逆差回稳,使两国可通过减息和降準来放鬆货币政策。

不过,我们仍预期2019年亚洲GDP增速将从2018年的6.1%放缓至5.8%。宽鬆货币政策以及下半年贸易和IT行业回暖速度,可能尚不足以抵消第一季增长放缓以及美中贸易谈判的不确定性。

孳息曲线倒挂成潜在风险

除了贸易谈判可能延迟甚至停滞、油价大幅飙升等风险因素外,近期美债孳息曲线倒挂更令人担忧,因其往往被视为美国经济衰退的预警讯号。不过,如今的美债孳息曲线小幅倒挂并不一定预示美国经济衰退,因为大环境以及倒挂幅度也很重要。因此我们认为衰退风险很低。

历史上3个月/10年期美债孳息曲线倒挂的3个时期(1989年中、2000年中和2006年中),与目前相比有两个重要的不同之处:在上述3个时期,私人範畴债务此前曾快速增长,而且实际利率要高得多。美国联储局不得不收紧政策以抑制强劲的信贷和通胀周期。目前的情况则不同,美国私人範畴信贷增长仍相对温和,而且实际利率接近零(在上述3个时期则高达3厘以上)。此外,最近联储局公布的会议纪录释出继续按兵不动的讯号,并指出经济虽然强劲但是在放缓,消费者价格指数(CPI)保持稳定。显然联储局在通胀问题上的鹰派语调已有所缓和,因此不太可能导致更陡峭的倒挂现象。

虽然孳息曲线趋平或小幅倒挂不至于引发严重的衰退忧虑,但这发生在美国经济增长放缓之际。因此,我们预计今年亚洲出口反弹幅度不会超过5%。同时,美债孳息走低为亚洲资产提供了较低的无风险利率。亚洲债券已见反弹,在基本面改善的地区,息差还可能小幅收窄。

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